惠誉：确认招金矿业(01818.HK)“BB+”长期发行人评级，展望“稳定”

8月16日，惠誉评级已确认招金矿业股份有限公司(招金矿业)的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为"BB+"，展望稳定。

惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，基于对其直接控股母公司山东招金集团有限公司(招金集团)并表后信用状况的内部评估结果得出招金矿业的评级。该评级的评定基于招金矿业与招金集团具有较强的关联性。招金集团由招远市政府实际持有100%的股权，惠誉基于其《政府相关企业评级标准》中载明的四大因素对其信用状况进行评估。

展望稳定表明，惠誉预期招金矿业的业务具有可持续性，且该公司将继续获得招金集团的运营和管理支持。

(资料图)

关键评级驱动因素

母公司与政府关联性强：作为招远市最大的政府相关企业，招金集团在当地拥有较高经济和战略重要性，因此惠誉评定该集团的法律地位及受招远市政府持股和控制的程度为“强”。黄金产业是招远市的重要经济支柱，而招金集团是该市最大的黄金生产商。招金集团定期获得招远市政府提供的财政补贴，但该公司的财务状况仍较弱。惠誉评定其政府以往支持力度为“中等”

违约带来的影响 “强”：由于招金集团拥有招远市逾60%的黄金加工产能和全部冶金产能，惠誉评定其若违约为该市带来的社会影响为“强”。鉴于招金集团占招远市下属所有企业总资产的60%以上，占总营收的70%左右，惠誉评定其若违约带来的融资影响为“很强”。此外，招金集团亦是招远市主要的债券发行人。

母子公司关联性“强”：招金集团持有招金矿业34.74%的股权，而招金矿业持有招金集团大部分核心采矿资产。招金矿业也是招金集团旗下两家上市子公司之一。2022年，招金矿业占招金集团EBITDA的近90%。惠誉认为，招金集团在运营层面和战略层面向招金矿业提供支持的意愿为“强”，但由于招金集团并未向招金矿业提供债务担保——招金矿业的融资活动目前尚 不需要母公司提供担保，惠誉认为母公司在法律层面向招金矿业提供支持的意愿为“低”。

产量正常化：受金矿安全监察和整改的影响，2021年招金矿业的矿产金产量仅为13吨，2022年增至19吨。因此，2022年该公司的营收同比增长15%。惠誉预计，金价和产量稳定的情况下，2023年招金矿业的营收将以低个位数增长。但是，鉴于公司预期海域金矿将于2025年投产，并在三年左右的时间内实现满负荷运行(年产量15吨)，惠誉预计该公司将自2025年开始增产。

始终保持高水平的盈利能力：招金矿业的强劲盈利能力源于其优质的资产，这些资产处于全球成本曲线的第二四分位。由于电力和采矿成本等投入成本上涨，2022年招金矿业的EBITDA利润率自40%左右的历史平均水平降至30%。惠誉预计，2023年招金矿业的投入成本将正常化，利润率将提升至35%以上。

杠杆率高企，保障倍数适中：招金矿业"b+"的独立信用状况受限于其高企的杠杆率。该公司的净杠杆率(按净债务与经营性EBITDA的比率衡量)从2021年的9.4倍微降至2022年的8.8倍。惠誉预计，中期内招金矿业的净杠杆率将降至8.0倍以下，但平均而言仍将高于7.0倍。不过，2022年该公司的EBITDA利息保障倍数仍保持在2.6倍的稳健水平(2021年为2.5倍)，且惠誉预计，较低的融资成本将支撑其2023年的利息保障倍数提高至3.0倍以上。

招金矿业的杠杆率高企主要由于海域金矿项目有大量资本支出。公司预期海域金矿将于2025年投产，这意味着自2026年起所需资本支出或将下降，这有助于公司在长期内去杠杆。

评级推导摘要

惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，基于招金矿业与招金集团的强关联性，从招金集团的信用状况推导得出招金矿业的评级。由于招金集团获得地方政府支持的可能性高，惠誉依据其《政府相关企业评级标准》对招远市政府信用状况的内部评估结果进行子级调整后得出招金集团的信用状况。

招金集团与其母公司的关联度和钢铁公司河钢集团有限公司(河钢集团，BBB+/稳定)与河北省人民政府国有资产监督管理委员会(河北省国资委)的关联度相似。河钢集团是河北省国资委下属最大的国有企业，约占其总资产的30%-40%。钢铁业是河北省的重要经济引擎，与黄金对招远市的重要性类似，而招金集团是招远市最大的黄金生产商。招金集团占招远市下属所有企业总资产的60%以上，占总营收的70%左右。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2023年和2024年的营收稳定在80亿元左右;

-产量增长及合理的成本状况支撑2023年至2025年间的EBITDA利润率维持在35%以上;

-2023年至2025年间每年的资本支出为20-25亿元，主要用于投资新产能。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-惠誉上调对招远市政府信用状况的内部评估结果

-招远市政府提供支持的可能性增强

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-招远市政府提供支持的可能性减弱

-招金矿业与招金集团之间的关联性趋弱

流动性及债务结构

流动性充足：截至2022年末，招金矿业持有尚未使用的授信额度约200亿元及现金36亿元，而其短期债务约为116亿元。授信额度为非承诺性授信额度，但惠誉认为已足够充分，原因是承诺性授信额度在中国不常见。

招金矿业的现金短债比过去四年一直处于较低水平，但其能够持续为短期债务再融资，并一直持有充足的未使用授信额度。由于融资成本较低，中国国有企业普遍高度依赖短期融资。因此，惠誉评定招金矿业的流动性充足。此外，招金矿业拥有通畅的境外股市和境内外债市融资渠道，并与国内主要金融机构保持着良好关系。

发行人简介

招金矿业是山东省东部招远市最大的黄金生产商，主要从事黄金的勘探、开采、加工、冶炼和销售。